⛽️🤷 Евротранс, плохо с математикой или с враньем?
Друзья, добрый день. Ситуация последних месяцев вокруг финансового состояния компании Евротранс ($EUTR) волнует многих инвесторов на отечественном рынке, долговые бумаги компании действительно были крайне популярными в силу комбинации между относительно высокой купонной доходностью и высоким рейтингом заемщика, и сейчас, мы уверены, они все еще лежат в портфеле у многих, и не совсем понятно, стоит ли продавать, или паника неоправданна? Давайте попробуем разобраться.
Для начала посмотрим на хронологию событий. На самом деле странности вокруг бондов компании начались не на прошлой недели, а уже в начале текущего года. В январе возникли трудности с погашением выпуска БО-001Р-02 на 3 млрд руб - для закрытия долга компания разместила новый выпуск БО-001Р-09 на 2,5 млрд, однако на первичном размещении удалось собрать лишь около 0,5 млрд руб. В феврале ФНС заблокировала счета компании из-за долга в 233 млн руб, однако через 4 дня доступ был восстановлен. А вот в марте мы увидели первый технический дефолт: ЕвроТранс не исполнил вовремя обязательства по выкупу народных облигаций серии «ЕвроТранс, 01» из-за якобы технической ошибки на платформе Финуслуги, Эксперт РА в ответ снизил рейтинг до C. 2 апреля МФК Фордевинд заявила о намерении подать на банкротство дочки Евротанса Трасса ГСМ, 7 апреля произошел второй технический дефолт - вместо обязательных 86,6 млн руб. купона по выпуску БО-001Р-07 было перечислено лишь 10 млн руб, недостача составила 76,6 млн руб, однако в тот же день компания исполнила обязательства полностью. Несмотря на заявления Евротранса о технических ошибках, из-за которых обязательства не были исполнены, НКР снизило рейтинг с A до CC, НРА понизило до CC, все выпуски облигаций переведены с первого на третий уровень листинга Мосбиржи.
А что случилось, нормально же общались? В заявления компании о технических ошибках рынок не очень поверил, после второго технического дефолта аналитики крупных инвестдомов назвали его ожидаемым, хотя буквально месяц назад давали положительные оценки по состоянию компании, но тут их винить нельзя, работа такая. Снижение кредитных рейтингов тоже вполне оправдано, даже если поверить в технические ошибки, компания, допустившая два технических дефолта за три месяца не может иметь рейтинг A.
И все же, действительно ошибки, или все плохо? На самом деле, ситуация на рынке АЗС сейчас достаточно плачевная, на текущий момент рентабельность продажи топлива марки АИ-92 составляет буквально 1 копейку на литр, с АИ-95 ситуация не сильно лучше, там 1,9 рублей на литр. Если большие вертикальные корпорации могут размазать косты по цепочке и компенсировать просевшую маржинальность на внутреннем рынке отгрузками за границу, то у компаний поменьше, в частности Евротранса, такого спасательного круга нет, для них околоотрицательная маржинальность держится уже более года за исключением небольшой передышки в декабре-феврале.
Звучит все очень плохо, получается надо продавать и держаться подальше? Не совсем. Во-первых, предварительные результаты за 2025 у компании очень неплохие, но и тут есть нюанс - официально они до сих пор не опубликованы, что позитива вокруг котировок не добавляет. Ситуация с рентабельностью продаж топлива тоже в ближайшее время может исправится, сейчас идут переговоры правительства с крупными производителями о увеличении отгрузок на внутренний рынок, что снизит оптовые цены и очень поможет бизнесу АЗС. Конечно переговоры будут непростые, особенно после того, как осенью прошлого года нефтяников фактически прокинули на демпфер, но государство российское умеет уговаривать.
Как итог, Евротранс показывает очень слабые компетенции менеджмента в условиях антикризисного управления, делать отписки о технических ошибках и не давать комментариев в условиях технических дефолтов - огромная ошибка, которая будет стоить компании очень много. Однако, мы считаем, что компания выберется из этой ямы, мы продолжаем держать облигации компании в своих и клиентских портфелях, доля которых в прочем не превышает 2% активов.
