Почему мы выбираем облигации или что не так с нашим рынком?
Всем доброго дня!
Давно не публиковали «мысли вслух» и хотели бы коротко объяснить, почему даже на фоне ралли индексов мы продолжаем держать фокус на облигациях. Речь пойдет о долгосрочных инвестициях.
Проблема №1. Малый выбор эмитентов и перекос по секторам
Классический value investing в РФ-реалиях не работает в привычном понимании. Причина проста: выбор эмитентов ограничен несколькими крупными и относительно стабильными компаниями, которые не позволяют нормально диверсифицировать портфель. При этом предсказуемый дивидендный поток есть у единиц — «дивидендных аристократов» у нас немного.
Отдельный слой — происхождение крупного бизнеса, связанное с приватизацией 90‑х. Это формирует воронку эмитентов, которые:
— Принадлежат ограниченному кругу уважаемых людей;
— Часто завязаны на сырьевой фокус и экспортную выручку;
— Не предполагают, что миноритарий хоть как‑то влияет на долгосрочную стратегию.
Проблема №2. Отсутствие стимулов для «конвейера» новых размещений
Представим, что вы владелец компании с выручкой до 50 млрд руб. Вы строили бизнес десятки лет, вкладывали туда деньги и время. Что должно заставить вас отдать долю рынку?
— Привлекательная оценка;
— Профильные инвесторы, которые усиливают бизнес;
— Заметный рост источников фондирования для масштабирования.
Сколько из этого сегодня реально дает российский рынок? Ни одного пункта.
Зато появляются ограничения:
— Регуляторные — обязательства по раскрытию информации, контролю, отчетности;
— Денежные — фиксация на бумаге оценки, которую вы можете считать заниженной в разы, плюс издержки на размещение и поддержание публичного статуса;
— Социальные — ожидания «социальной отдачи» от бизнеса в обмен на статус публичной компании.
На выходе вы получаете:
— «Бумажную» оценку ниже внутренних ориентиров;
— Постоянные обязательства перед пулом розничных инвесторов, для которых приоритет — краткосрочный заработок, а не развитие компании.
Неудивительно, что многие потенциальные эмитенты идут по пути private deals вместо IPO.
Примеры последнего времени:
1) Flowwow — обсуждаемая сделка с Яндексом, оценка российского бизнеса в диапазоне 5–8 млрд руб.
2) MpStats — сделка с Банком «Точка», оценка около 2 млрд руб.
3) ГК «Дело» — обратный выкуп доли у «Росатома», оценка доли (при EV/EBITDA 5x) может превышать 100 млрд руб.
И это только часть сделок за последние месяцы — по сути, нормальный «материал» для публичного рынка уходит в private.
При этом мы видим обратный процесс — уход эмитентов с биржи: Элемент, Детский мир, ПИК, Европлан и другие.
С другой стороны, у нас есть длинный список крупных частных и квази-госкомпаний, которые теоретически могли бы стать публичными, но не спешат: СИБУР, ЕвроХим, ИНК, Т1, РЖД, ПГК, ДНС, Мираторг, Вкусно и точка и т.д.
Можно ли им выйти на IPO?
Можно, а зачем?
Проблема №3. Дефицит институционального капитала
Ранее был доступ к профильному иностранному капиталу и это было видно во множестве крупных компаний. Любой уважающий себя бенефициар считал желанным получить в каптейбл суверенный фонд или деньги PE направления того же Голдмана. Редко были представители институционального капитала из РФ, которые сводились к нескольким именам: РФПИ, Эльбрус, BVCP и немногие другие.
Выходить на IPO ради того, чтобы разместиться на пулах нескольких банков и розницы, без понятного дальнейшего трекшена, выглядит для владельца бизнеса спорной идеей. Особенно если бизнес и так генерирует кэш и имеет доступ к долговому финансированию.
Почему в такой конфигурации мы выбираем облигации?
На этом фоне облигации выглядят для нас более логичным базовым инструментом:
— Дают прогнозируемый денежный поток;
— Позволяют строить стратегию на 3–5 лет без ставки на постоянный приток новых эмитентов и IPO;
— Позволяют компенсировать рыночные просадки купонным доходом.
При этом облигации — диверсификация фондирования, которая естественным образом двигает развитие компаний. И факторов появления новых эмитентов сильно больше.
#Мысливслух
13 февраля 2026 г.
