💬Эксперт описал три сценария будущего для РЖД
Экономист, к.э.н. Николай Кульбака в своей экспертной колонке для издания РЖД.Партнер.ру объяснил рекордные показатели доходов госмонополии.
По мнению эксперта, проанализировавшего финансовые показатели РЖД, отчетность госмонополии на первый взгляд выглядит весьма благополучно, компания справляется с операционными расходами. Долговая ловушка, в которую попала РЖД, – в процентах по долгам компании. Это следует из сопоставления чистой прибыли холдинга и EBITDA. Например, при показателе EBITDA за 9 месяцев 2025 г. в 808 млрд руб., чистая прибыль за тот же период – 24,9 млрд руб.
Эксперт напоминает, что соотношение чистого долга к EBITDA – стандартный индикатор того, насколько компания закредитована. Критические уровни начинаются со значения 3,0x. У РЖД он вырос с 2,4x в 2023 г. до 3,4x в 2025 г.
Официальная позиция: “показатели долговой нагрузки соответствуют целевым ориентирам и находятся в рамках предельных значений, установленных акционером”. Акционер – государство, которое само устанавливает лимиты и оценивает их соблюдение. При этом в обычной корпоративной практике 3,0–3,5x – граница, за которой рефинансирование на рыночных условиях становится трудным. Это означает на практике: новые заимствования дороже, инвестиционная программа под давлением, а любое ухудшение операционных показателей бьет по и так тонкому запасу прочности.
Смягчающим фактор в данном случае является то, что РЖД – государственная монополия. Формальный дефолт здесь невозможен по определению:
“Но “зонтик” государства не отменяет реальные процентные платежи, он только страхует от коллапса”.
Эксперт приводит сценарий развития событий:
📌Базовый – “Дно найдено” (вероятность ~55%). В нем ключевая ставка продолжает снижаться, но осторожно – к концу 2026 г. выходит на уровень 12–13%. Инвестактивность оживает, но с лагом, строительство медленно восстанавливается, металлургия стабилизируется. Санкционное давление остается примерно на нынешнем уровне. Угольный экспорт продолжает сокращаться, но плавно.
В этом случае погрузка в 2026 г. останется на уровне 2025 г. Доходы будут расти за счет тарифной индексации. Чистая прибыль по итогам 2026 г. составит 40–70 млрд руб. Долговая нагрузка медленно улучшается по мере снижения ставки рефинансирования – к концу 2026 г. чистый долг/EBITDA около 3,0–3,2x. Инвестпрограмма исполняется в рамках утвержденных 713,6 млрд руб.
📌Оптимистичный – “Прекращение падения” (вероятность ~10%). Ставка снижается быстрее ожиданий и к середине 2026 г. опускается до 10–11%. В строительном секторе начинает реализовываться отложенный спрос, металлургия прибавляет на фоне инфраструктурных госпрограмм. Зерновой и удобренческий экспорт остается сильным. Санкции не ужесточаются.
В случае реализации данного сценария, погрузка в 2026 г. показывает слабый восстановительный рост – 2–3% к уровню 2025 г. Чистая прибыль – 100–130 млрд руб. Долг/EBITDA снижается до 2,7–2,9x.
📌Пессимистичный – “Структурная яма” (вероятность ~35%). В этом сценарии снижение ставки буксует, санкции ужесточаются. Строительный сектор не восстанавливается – кредитный импульс слаб, доверие инвесторов не вернулось. Угольный экспорт ускоряет падение.
В этом случае, погрузка в 2026 г. падает еще на 3–5%. Доходы формально растут за счет тарифов, но этого не хватает компенсировать потери объемов в доходной базе – особенно по высокодоходным грузам третьего тарифного класса, которые уходят на автотранспорт быстрее всего. Чистая прибыль – близко к нулю или отрицательная без учета господдержки. Долг/EBITDA превышает 3,5x. Инвестпрограмма режется ниже 713,6 млрд – и тогда отставание инфраструктуры от потребностей экономики становится необратимым на горизонте пяти лет.
“Снижение ставки ЦБ дает надежду на выход из этого положения. Но надежда – это не план. РЖД нужно снижение долговой нагрузки и восстановление грузовой базы. Первое пока не произошло, но шансы на это имеются, второе, увы, даже не просматривается”,
– резюмирует эксперт.
С полной экспертной колонкой можно ознакомиться https://www.rzd-partner.ru/publications/rzd-partner/-5-6-561-562-march-2026/rekordy-v-dolg/.
https://t.me/undercarriage
