미장 랩: MS
모멘텀(Momentum) 팩터가 3일 만에 9%나 급락했습니다. 올해 미국 모멘텀 주식의 단기 매도세가 몇 차례 있긴 했지만, 이번은 MSZZMOMO 지수 기준으로 2023년 이후 가장 심각한 3일간의 하락이자, 2011년 이후 20번째로 큰 낙폭입니다. 지난 한 달 반 동안의 모멘텀 랠리가 지난 15년 중 세 번째로 강력했다는 점을 감안하면 조정이 올 만한 시점이었지만, 그렇다면 앞으로는 어떻게 될까요?
하락론(Bear case)의 근거는 다음과 같습니다. 정점에서의 급격한 자산 감소(드로우다운)는 대개 단기 반등 후 다시 약세로 돌아서는 패턴을 보인다는 점, AI 섹터와의 중복도가 매우 높고 포지셔닝이 여전히 꽉 차 있다는 점(MS PB Content에 따르면 AI와 모멘텀 포지션 모두 95 백분위수로 고점 수준), 전형적인 모멘텀 청산(Unwind)은 보통 -20% 이상의 하락을 동반한다는 점, 그리고 좁아진 시장 폭(Breadth)은 보통 평균으로 회귀한다는 점입니다.
반면 상승론(Bull case)의 근거는 이렇습니다. 헤지펀드(HF)의 전체 순노출(Net) 및 총노출(Gross) 자산은 여전히 완만한 수준이며, 손익(P/L)은 플러스(+)를 유지하고 있습니다. 또한 이번 하락은 펀더멘털의 붕괴로 인한 것이 아니며, 강세장에서도 이 정도 규모의 조정은 자주 발생합니다.
이러한 요인들을 종합해 볼 때, 향후 주가는 저가 매수세가 유입되기 전에 '상승 후 하락'하는 경로를 거칠 가능성이 높습니다. 이미 기록적인 AI 랠리에 참여한 투자자라면, 내재변동성(Implied Volatility)이 높아진 상태임에도 불구하고 모멘텀 풋 스프레드(Put Spreads)를 활용해 수익을 헤지(위험 분산)하는 것이 타당하다고 QDS는 판단합니다. 반면, 그동안 랠리에 참여하지 못하고 관망했던 투자자라면 풋옵션을 매도(Sell puts)하여 더 낮은 가격대에 진입하는 기회로 삼아야 합니다.
이번 움직임을 시가평가(Mark-to-market)해 보면, 광범위한 모멘텀 지수(MSZZMOMO)는 고점 대비 10% 하락했으며, 이는 3일간의 움직임 기준으로 3표준편차(3 standard deviation)에 달하는 이례적인 사건입니다. 섹터 중립 모멘텀 지수(MS00MOMO)는 5 z-score의 하락을 겪었습니다. 모멘텀 팩터는 모든 섹터에서 하락세를 보였지만, 특히 테크 섹터에서의 타격이 가장 컸습니다(MSZZTMTM은 15% 하락하며 -5.1 z-score 기록).
이러한 추세가 지속되어 본격적인 매도세(QDS는 이를 약 10% 이상 하락하고 4일 이상 지속되는 경우로 정의)로 이어진다고 가정할 때, 모멘텀 팩터는 과거 청산 규모의 중간값에 도달하기 전까지 추가로 10% 더 하락할 수 있습니다. 현재까지 롱/숏(L/S) 페어의 하락은 거의 대부분 롱(매수) 포지션의 매도세에 의해 주도되고 있습니다. 역사적으로 롱 포지션 주도의 모멘텀 청산은 대략 6~7주 동안 지속되었으며, 이 기간 동안 롱 포지션은 평균 약 21% 하락했습니다(지난 3일간 -9% 하락한 것과 비교됨).
수익률 패턴을 더 자세히 살펴보면, MSZZMOMO의 고점 대비 급격한 매도세는 역사적으로 단기 반등 후 다시 약세가 재개되는 결과를 낳았다는 점을 유념해야 합니다(1999년 이후 21차례 발생, 첫번째 차트 참고).
그리고 중요한 점은, 이번 하락을 유발한 중대한 펀더멘털 뉴스가 없다는 것입니다. 국채 금리 상승과 엔비디아(NVDA)의 실적 발표를 앞둔 위험 관리(리스크 오프) 성향이 일부 영향을 미쳤을 수 있지만, 이는 본질적으로 주가가 그동안 너무 멀리, 너무 빨리 달린 결과에 가깝습니다.
닷컴 버블 시대와의 비교는 자연스러운 일입니다. 이번 사이클에서 나스닥 100 지수(NDX)는 98~99년만큼 파라볼릭(포물선형)한 상승을 보이진 않았지만, AI 트레이드는 10일/200일 이동평균선 크로스오버가 1.4배 이상으로 치솟으며 포물선형 랠리를 펼쳤습니다. 이는 1999년 당시 NDX가 두 차례 도달했던 것과 같은 수준입니다.
그러나 이 임계값이 처음 촉발된 것은 1999년 2월이었다는 점을 기억해야 합니다. 그해 NDX는 3개월 고점 대비 10% 이상 하락하는 일을 여러 차례 겪었음에도 불구하고, 결국 연말에는 무려 102% 상승하며 마감했습니다. (두번째 차트 참고)
여기서 얻을 수 있는 시사점은 현재 MSXXAI 지수의 약 8% 조정이 강세장의 끝을 의미할 필요는 없다는 것입니다. 투자자들의 심리를 고려할 때, QDS는 더 큰 폭의 조정이 발생하더라도 결국 저가 매수세가 유입될 것으로 예상합니다.
